华东医药:你想知道的秘密就在这份报告里！

“混乱正在蔓延。”

在上一篇分析华东医药的文章中，我提到:

“看完流动资产，公司没有太大的问题和疑问，但是下面的现象开始让我有点疑惑。我开始反思自己对这家公司了解多少。”

在这篇文章中，我们一起来看看这篇报道，看看有什么让我困惑的地方。

01莫名其妙的医美

首先，非流动资产，上一篇文章说了，这一块77亿，占总资产的36%，它的结构是:

生产性资产(固定资产+在建工程)40亿，占比52%。因为是大头，具体内容要以后再开；

商誉为654.38+0.5亿，占比654.38+0.9%；

无形资产654.38+0.5亿，占比654.38+0.9%；

长期股权投资2亿，占3%(主要是4家合资，金额小，没问题)；

其他权益工具投资2亿，占比3%(主要是对五家公司的投资，属于非交易性权益工具投资，会计处理方法为:以公允价值计量的权益工具投资及其变动计入其他综合收益，问题不大)。

固定资产没什么好谈的。我们来看看在建的项目。一* * *有6543.8+08亿，主要是三块:

生物医药科技园二期项目6543.8+03亿；

高分子药物研发专业实验室(中试)技术改造项目2亿；

筹建3号楼及配套工程技术改造项目2亿。

看完会有一个问号:这个投资比较大的生物医药科技园项目到底是什么产品？此项投资超过公司2019年净利润的一半，有待进一步研究。

再来看看商誉，商誉在公司报表中往往容易打雷，主要是突发的“减值损失”造成的。换句话说，本来账面上的资产突然说这个东西没那么值钱了，甚至价值为0。

从报表附注可以看出，商誉为6543.8+0.5亿，其中6543.8+0.4亿来自一家名为Sinclair Pharma Limited的公司。然后在年报中，我们搜索这家公司，发现了一个现象:这家公司似乎与一些代理商的法律纠纷频繁。2065.438+08年，公司与两家公司发生纠纷，预计5000万元债务提现，让人觉得有些奇怪。

然后搜索，年报中提到，“公司全资子公司Sinclair Pharma Limited，总部位于英国伦敦，是公司国际医美业务的运营平台，销售遍及全球60多个国家和地区。”

让我们来看看这家公司。

从年报可以看出，公司主营业务为“医美产品的研发、生产和销售”，注册资本2亿，总资产9亿，净资产4亿，营收5亿，净利润654.38+0亿，摊薄ROA 654.38+065.438+0%，roe 25%，看起来很赚钱。

看来公司是要进军军医美行业了，而且还是“国际化”的。

从管理的角度来说，这个事情一定要有野心，符合把公司做大的初衷。

但是，从投资者的角度来看，需要打一个问号。毕竟公司进入的是一个全新的行业。如果公司在原行业(如格力)满足“竞争优势强”和“行业天花板可预见”这两个条件，多元化是必然之路，但如果不满足，这个事情就存疑了。毕竟一个公司的能力有限，多面出击的结果往往是受挫。

回过头来，我们再来看看善意。在654.38+0.5亿的商誉中，654.38+0.4亿属于之前的医美公司，也就是说公司的收购价格约为654.38+0.8亿，PE的收购价格为654.38+0.8倍，PB5倍。从非上市公司的角度来看，这个收购价确实不低。

此外，公司账面上还有13收购公司形成的商誉，这些公司很多都是“华东制药XX公司”。好像以前都是打着上市公司的名号。不知是否与关联交易有关。我已经搜索了19年报，没有发现相关说明。好在金额不大，我可以先放一放。

关于商誉的好消息是减值准备没有大问题。现有的两个商誉减值的一个是“陕西九洲药业有限公司”，是公司之前收购“xi安博华药业”时计提的，而另一个商誉减值的“杭州培元堂诊所”似乎存在经营问题。

看完商誉，我们再来看无形资产。

公司的无形资产不同于其他公司。一般来说，无形资产的绝大部分是土地使用权。但按年初账面原值，土地使用权占65，438+05%，非专利技术占45%，商标和特许经营权占40%。这两种在药企很常见，也经常被低估，因为它们是按照成本入账的，但这些药物的专利往往能带来远远超过成本的收益。

利润看起来不错。

第二张表是现金流量表。

2019年末，公司现金及等价物为22亿元，较年初减少2亿。经营、投资、融资现金流分别为20亿元、-16亿元和-6亿元。不难看出公司的自我造血功能是不错的。

资本支出14亿，自由现金流6亿，自由现金比例2%。即使是去年，资本支出也只有9亿，自由现金比例也只有4%。公司似乎几乎没有自由现金流，在应收账款和存货如此之高的情况下，这是可以理解的。

对了，公司工资，人均工资654.38+0.9万，主要是销售，技术，行政人员，待遇还是不错的。

然后看损益表。

2019年公司营收354亿，直接营业成本24100万，毛利113亿，毛利率32%。虽然不高，但绝对不低。但是不是说药企的毛利率很高吗？

然后计算资产周转率，1.74，公司高周转。

这里有一个问题。如前所述，公司的毛利率不高也不低，但与一般医药企业不同，资产周转率也与一般企业不同。一般大部分制造业都在1以下，如果是快消类，大多在2以上。这种毛利率和周转率的组合并不常见，我们后面分析年报的时候会详细讲。

然后跳转到经营业绩，归母净利润28亿，净利率8%，从毛利率32%到净利率8%。中间的24%是这样分配的:

销售费用58亿，占比65，438+06%；

管理费用11亿，占比3%；

研发支出11亿，占比3%；

所得税5亿，占65，438+0%，占利润总额的65，438+04%，比较正常。

单纯从这组数据来看，公司是营销驱动的。销售费用一开，“差旅费”+“产品推广及市场维护费用”24亿，占销售费用的465，438+0%。当我们把公司和制药公司联系在一起时，我们都知道这些费用是什么。

广告费只有654.38+0.5亿，很少，说明公司是地面推的，不是空中炸的。从这个角度来说，除非公司产品领先，否则很难形成品牌，但话说回来，药企没有品牌溢价，有的只是专利溢价，或者专利垄断。

销售费用包括销售人员工资，1 * * * 1.3亿，6060人，人均工资21万，还不错。

由于该公司是一家制药公司，R&D费用也很重要，但如前所述，R&D费用仅占收入的3%。

再者，R&D费用中，真正与R&D相关的是“技术服务费”和“验证测试费”，为4亿元，占营收比例为1%。单从这个角度来看，公司绝对不是R&D驱动的企业，但后来我逐渐改变了这个观点，我会在后面的文章中详细分析。

03敲黑板。

这里把三种说法倒过来挖，总结如下:

产业链位置好，对上下游，特别是对上游，应付账款、预收款、保证金、暂收款都不少。

财务结构健全，有息负债率仅为10%。

算上轻资产公司的一半，流动资产占64%，但主要是应收账款和存货，占80%。

公司在“生物医药科技园”投入大量资金，需要进一步了解。

公司收购了一家英国的医美公司，看似盈利，但在世界范围内经营医美业务是一盘怎样的棋？

公司是销售驱动型公司，净利率8%，营业额1.74，股权杠杆1.7，净资产收益率25%左右。

总的来说，公司的财务数据是好的，但报告给出的信息在多元化和竞争优势方面是矛盾和混乱的。这是华东制药系列的第二篇文章。随着后续的发展，我会对这些问题逐一给出自己的看法。

作者:维利克